Кредитование банками инвестиционных проектов

Кредитование инвестиционных проектов не идентично долгосрочному кредитованию, хотя тоже предусматривает достаточно длительный промежуток использования кредитных ресурсов, в отличие от краткосрочных кредитов, предполагающих

В первую очередь, кредитование банками инвестиционных проектов характеризуется наличием финансируемого проекта, как нового, так и уже существующего, для реализации или развития которого и будут направлены привлекаемые предприятием-заемщиком кредитные средства. В этом случае банк-инвестор принимает на себя определенные риски, которые связаны с воплощением финансируемого проекта. А решение в пользу кредитования такого проекта будет зависеть от планируемого дохода, полученного от реализации проекта. Естественно, что при подобном варианте в обязательном порядке будет учитываться текущая ситуация по финансовому состоянию предприятия, размеру его прибыли, динамике роста показателей, устойчивости, кредитоспособности, платежеспособности данного предприятия. Но так же достаточно весомое значение сыграет и сам инвестиционный проект. Отдельное внимание при кредитовании инвестиционных проектов обращается на результат, прогнозируемый от внедрения проекта в действие.

Кредитование инвестиционных проектов Банком «Российский Кредит»

Банком «Российский Кредит» осуществляется финансирование инвестиционных проектов, предусматривающих реконструкцию, модернизацию, расширение действующего и создание нового производства предприятий, как крупного, так и среднего бизнеса.

Использование предоставленного кредита может производиться в целях:

Увеличения производственных мощностей;
- финансирования расходов для капитального ремонта технического перевооружения;
- приобретения движимого, а также недвижимого имущества;
- рефинансирования кредитов.

Сумма лимита по кредиту может составлять более 100 млн руб. Финансирование осуществляется в виде кредита/кредитной линии. Срок использования кредитных средств может достигать 5 лет. График выплаты долга составляется по согласованию сторон. Ставка по кредиту устанавливается индивидуально для каждого заемщика.

В качестве обеспечения по кредиту могут быть оформлены в залог:

Права на землю (собственность, долгосрочную аренду);
- объекты недвижимости;
- имущественные права;
- акции/доли участия, в т.ч. активы, которые не связаны с инвестиционным проектом;
- поручительства платежеспособных компаний;
- гарантии банка.

Кредитование банками инвестиционных проектов чаще всего предполагает, что воспользоваться подобной возможностью смогут заемщики, которые: являются юридическими лицами, зарегистрированными в Российской Федерации или совершающими операции, или обладающие активами в РФ; имеют период фактической работы бизнеса - не меньше 2-х лет; располагают необходимыми лицензиями и сертификатами.

Технология при кредитовании банками инвестиционных проектов

Эффективное кредитование инвестиционных проектов предполагает другую организацию работы банка, чем простое кредитование. Например, многими банками практикуется посещение будущего заемщика, даже при рассмотрении обычной кредитной заявки. Благодаря этому специалисты банка в основном знакомятся с финансовой документацией предприятия. Но, при рассмотрении вопроса о кредитовании реализации инвестиционных проектов часто требуется гораздо большее, а именно речь идет о проведении всестороннего обследования предприятия с целями установления уровня рискованности выдачи средств. Подобное обследование предприятия производится с точки зрения наличия возможных факторов рисков.

При совершении долгосрочного инвестиционного кредитования не нужно возлагать большие надежды и на разнообразные стандартные виды обеспечения возвратности кредита. Самым надежным обеспечением в случае, когда производится кредитование банками инвестиционных проектов, считается проработанный в полной мере инвестиционный проект, а также качественный бизнес-план по его реализации. Именно они отражают действительное состояние предприятия со всеми существующими рисками и даже достовернее, чем будущее состояние бизнеса, на достижение которого они нацелены. Умелый аналитик может узнать из подобных источников достаточно многое. Предоставленная в них частичная информация или ее полное отсутствие, также могут свидетельствовать опытному специалисту о действительной ситуации на предприятии.

Если для осуществления инвестиционного проекта собственных средств не хватает, можно прибегнуть к проектному финансированию. Погашаться такой заем будет за счет доходов от эксплуатации объекта инвестиций, что довольно удобно. Услуги по проектному финансированию предоставляют и российские, и зарубежные банки. Финансовому директору важно четко представлять особенности выдачи кредита под проект и условия финансирования в различных банках, чтобы выбрать для своей компании оптимальный вариант.

Проектное финансирование – способ долгосрочного кредитования, при котором средства привлекаются под конкретный инвестиционный проект, выплата процентов по кредиту и обслуживание основного долга осуществляется за счет денежных потоков, генерируемых проектом, а обеспечением по кредиту являются его активы. Использовать проектное финансирование актуально в ситуациях, когда средства необходимы на стадии строительства, а также когда собственник не хочет переносить риски проекта на другие принадлежащие ему активы. Одним из преимуществ данной формы кредитования является то, что в случае неуплаты по кредиту банк не вправе наложить взыскание на другие активы инициаторов проекта.

В мировой практике проектное финансирование широко используется при строительстве объектов коммерческой недвижимости (девелопмент), промышленных предприятий, кораблей, самолетов. В России эта финансовая услуга прижилась только в девелопменте: большинство отечественных банков считают инвестиционное кредитование слишком рискованным, поэтому требуют от заемщика – инициатора проекта дополнительного обеспечения за счет основного бизнеса.

По словам Павла Гурина, заместителя председателя правления ЗАО «Райффайзенбанк Австрия» , услуга проектного финансирования востребована многими компаниями. По этой схеме финансируются масштабные инфраструктурные проекты, причем сделки организуются международными финансовыми институтами (ЕБРР, IFC) при государственной поддержке.

Личный опыт
Наталья Мацюк,

Наша компания пользуется проектным финансированием уже несколько лет для строительства жилых домов и офисов. По сравнению с другими видами кредитования проектное финансирование обладает рядом достоинств.

Во-первых, не нужно отвлекать значительные собственные средства на реализацию проекта.

Во-вторых, есть возможность получить денежные средства на длительный срок, в нашем случае – в среднем на два-три года, что соответствует сроку строительства и реализации 18–24-этажного жилого монолитно-кирпичного дома (по офисным центрам сроки составляют 7–10 лет в связи с более длительным сроком окупаемости).

В-третьих, строительство объекта гарантированно финансируется в заранее оговоренные сроки. Преимуществом проектного финансирования является и то, что обеспечением по кредиту является сам строящийся объект. При этом для одних банков необходимо зарегистрировать его как незавершенное строительство, оценить и передать в залог, а другим требуется передача прав на строящиеся квартиры и земельный участок под объектом.

Куда обратиться за кредитом

В зависимости от уровня требований к заемщикам, процентных ставок и сложности процедуры оформления кредита можно выделить следующие группы банков, предоставляющих проектное финансирование:

• зарубежные банки. Отличаются самой низкой ставкой кредитования 1 (9–9,5% в год), но предъявляют максимально жесткие (к бизнес-плану, репутации заемщика, кредитной истории) и формализованные требования к заемщикам. Заемщику предстоит пройти так называемую процедуру KYC 2 , получить заключение международной юридической компании о легитимности бизнеса;
• российские «дочки» зарубежных банков. Кредитные ставки в пределах 10–11% годовых, требования к заемщикам жесткие, но процедуры несколько проще. Например, скорее всего, не понадобится заключение внешних юристов;
• крупные российские банки. В банках с участием государства (Сбербанк, Газпромбанк, ВТБ) ставки по кредитам находятся в пределах 11–14%, в частных (Альфа-Банк, МДМ-Банк, Росбанк) – 14–17%. Требования к заемщику формализованные, но не очень жесткие. Банки из этой группы, скорее всего, согласятся финансировать рискованный проект, но потребуют заполнить множество документов, которые будут долго изучать;
• российские банки среднего размера. Ставки выше 15%, требования к заемщику не жесткие и не формализованные. Чтобы получить кредит, заемщику достаточно иметь хорошую деловую репутацию и представить качественный бизнес-план;
• небольшие российские банки. Готовы финансировать высокорисковые проекты, но по весьма высокой ставке кредитования – более 20%.

Поскольку автор имеет опыт получения проектного финансирования девеломпента в зарубежных банках, рассмотрим подробнее условия, на которых эти банки работают с российскими компаниями, и сравним их с условиями в российских банках.

Получение финансирования

Работу с банками по привлечению финансирования необходимо начинать уже на стадии подготовки бизнес-плана проекта.

Как только бизнес-план и технико-экономическое обоснование проекта будут готовы, можно подавать документы. Необходимо отметить, что чем полнее пакет документов, поданный первоначально заемщиком, тем выше вероятность положительного решения кредитного комитета.

Личный опыт

Михаил Ильин, директор департамента оценки инвестиционных проектов ЗАО «НЭО Центр» (Москва)

От компании, обратившейся в банк по поводу проектного финансирования, обычно требуется следующий набор документов:

• бизнес-план и разрешительная документация на строительство;
• данные об управляющей компании и брокере (кто будет управлять построенным зданием, кто – сдавать площади в аренду);
• технико-экономическое обоснование (ТЭО), подтверждающее реализуемость проекта и наличие потенциальных арендодателей, а также содержащее информацию о возможной ставке арендной платы и прогноз денежных потоков (feasibility study) ;
• экспертное заключение о возможности реализации проекта с технической точки зрения;
• юридическое заключение о легитимности деятельности компании-заемщика и лиц, предоставляющих обеспечение (например, акционеров), а также о юридической чистоте кредитной и обеспечительной документации;
• заключение оценщика по стоимости проекта на текущий момент (по какой цене можно было бы реализовать земельный участок сегодня, с недостроенным пока объектом) и на момент завершения строительства.

Банк отнесется к заемщику более благосклонно, если документы буду подготовлены или заверены консультационными компаниями и юридическими фирмами с мировым именем (Jones Lang La Salle, Knight Frank, Cushman & Wakefield и др.).

Личный опыт
Наталья Мацюк, начальник финансового отдела ООО «СИК «Девелопмент-Юг» (Краснодар)

Требования банков к набору документов различаются, но в целом их можно разделить на две группы. Первая – юридические и финансовые документы, касающиеся самой компании и ее бизнеса. Процедура проверки этой группы документов намного проще, если компания уже сотрудничает с банком и периодически отчитывается перед ним о своем финансовом состоянии.

Вторая группа – документы, относящиеся непосредственно к проекту. Им необходимо уделить особое внимание, тщательно проработать бизнес-план или ТЭО проекта. Провести исследование рынка для будущего объекта, предоставить бюджетно-сметные расчеты и документы, необходимые для проведения строительной экспертизы (правоустанавливающая и проектная документация, описание состава участников проекта – инвесторов, генподрядчика и субподрядчиков, поставщиков материалов, оборудования). Но ключевым фактором успеха является все же финансовая модель проекта.

Процедура принятия решения о кредитовании

Александр Мещеряков,
начальник управленияструктурного и проектного финансирования ОАО «МДМ-Банк» (Москва)

В нашем банке процедура получения проектногофинансирования включает два этапа. На первом этапе заемщик представляетбанку бизнес-план, финансовую модель и независимый анализ рынка, накотором собирается работать. Если проект интересен банку, а документысоответствуют прин ципам принятой кредитной политики, то составляетсяподробный перечень документов, которые клиент обязан представитьдополнительно.

Этот перечень зависит от конкретного проекта иотрасли, в которой его планируется реализовать. Как правило, в неговходят проектно-разрешительная документация, финансовые документы, атакже документы, подтверждающие право собственности на земельный участоки строения, долгосрочные контракты (на поставку оборудования,строительный контракт и т.п.). На этом же этапе обговариваются основныеусловия участия банка в проекте и подписываются индикативные условияфинансирования (term-sheet) .

На втором этапе на основе представленных документовбанк проводит анализ проекта по следующим критериям: инициаторы(спонсоры) и менеджмент проекта; наличие достаточных собственных средству спонсоров; удовлетворительная юридическая структура проекта (залоги иразрешительная документация); наличие у проекта долгосрочныхконкурентных преимуществ; прогнозируемая ситуация в отрасли; финансоваямодель проекта и наличие дополнительного обеспечения (creditenhancements) . Если проект удовлетворяет требованиям банка по всемвышеперечисленным критериям, то будет принято решение о выделениифинансирования.

Олеся Слуцкая,
начальник управленияпроектного финансирования ОАО «УРСА Банк» (Новосибирск)

У нас процедура проектного финансирования проходит втри этапа. На первом этапе оценивается соответствие проекта базовымусловиям: финансирование инициатором (заемщиком) 15% от совокупныхинвестиций в проект, предоставление обеспечения на всю сумму кредита,наличие утвержденной проектно-сметной и разрешительной документации,действующего бизнеса у инициатора проекта, возможность обслуживатькредит на инвестиционной фазе проекта за счет результатов текущейдеятельности, наличие бизнес-плана или ТЭО проекта, а также возможностьинициатора выступить поручителем по проекту.

На втором этапе проводится экспресс-анализ проекта,после которого банк формулирует основные условия, на которых готовучаствовать в данном проекте.

Третий этап включает анализ всего пакета правовых ифинансовых документов и кредитную экспертизу проекта, после чегопринимается решение о финансировании проекта. Если банк оцениваетуровень риска по проекту как приемлемый, то открывает финансирование. Наэтом его работа по проекту не завершается: в течение всего срокафинансирования ведется постоянный мониторинг за реализацией проекта. Взависимости от степени готовности документов, необходимых банку дляанализа проекта, рассмотрение заявки может занять от 30 до 60 дней.

Что касается процентной ставки, мы применяем такназываемый «гонорар успеха»: на период инвестиций устанавливаетсястандартный процент по кредиту, а после сдачи и ввода объекта вэксплуатацию банку выплачивается ранее оговоренная комиссия.

На ознакомление специалистов банка с документами уходит в среднем одна или две недели, после чего банк может пригласить заемщика на дополнительное интервью по проекту.

Кроме документов, банк потребует от заемщика исполнения определенных условий, в частности:

• не менее 25–30% общей стоимости проекта профинансировать за счет собственных средств;
• подтвердить вероятность получения 20–30% от суммы планируемой годовой выручки долгосрочными договорами аренды, причем желательно, чтобы арендаторами были крупные компании;
• предоставить в залог активы, относящиеся к будущему объекту, – акции компании, созданной под строительство, недвижимость или движимое имущество, долю выручки, права по контракту с генеральным подрядчиком и пр.;
• разместить средства компании на депозитном счете в том же банке.

После подписания письма о намерении, содержащем перечень основных условий кредитования (term-sheet) , запрос на финансирование передается для рассмотрения кредитному комитету. После положительного решения заемщик вновь подписывает term-sheet . С этого момента банк обязан подписать договор и предоставить финансирование. В случае разрыва договора по инициативе заемщика последний обязан компенсировать банку издержки на юристов и прочих внешних консультантов.

Даже если банк уже принял решение о выделении финансирования и подписал кредитный договор, то средства поступят на счет заемщика только после выполнения так называемых отлагательных условий, в частности предоставления подписанных договоров с покупателями и арендаторами, подачи документов на регистрацию залога недвижимости.

Личный опыт
Александр Мещеряков, начальник управления структурного и проектного финансирования ОАО «МДМ-Банк»

Отлагательные условия определяются индивидуально под каждый проект и зависят от его специфики. Наиболее часто в них включают наличие экспертных заключений по строительной части проекта; завершение оформления разрешительной документации; оформление залогов на земли, сооружения, задействованные в проекте; заключение офтейкерских контрактов (контракты на определенный объем запланированной к выпуску продукции, обычно от 50% и выше, к примеру, договоры на выкуп не менее 50% квартир в строящемся доме, на аренду не менее 50% площадей в офисном центре и пр.); внесение заемщиком собственных средств в проект в определенном объеме.

Процентная ставка и срок кредита

Процентная ставка по кредиту теоретически должна соответствовать уровню рискованности проекта, но на практике банки не всегда следуют правилу «чем выше риск проекта, тем больше ставка по кредиту».

Если банк оценивает риск невозврата кредита как слишком высокий, скорее всего, он откажется финансировать проект. Если риск небольшой, но при этом заемщик претендует на слишком низкую для банка процентную ставку, вероятность отказа также велика. В остальных случаях ставка по кредиту зависит от условий, на которых сам банк привлекает средства, а также от финансовых показателей, масштаба проекта, деловой репутации компании-заемщика и навыка ведения деловых переговоров ее финансистами. По опыту автора, в ходе переговоров банк может пойти на уступку и уменьшить первоначально предложенную им кредитную ставку на 0,5%.

Личный опыт
Павел Гурин, заместитель председателя правления ЗАО «Райффайзенбанк Австрия»

Стандартных тарифов на проектное финансирование не существует. Мы определяем условия кредитования каждого конкретного проекта в зависимости от множества деталей: спонсоров, заемщика, суммы и срока проекта. Хочу отметить, что основная ошибка девелоперов состоит в том, что не до конца проработаны вопросы, связанные с концепцией проекта, анализом рисков (особенно юридических), а также стратегией выхода из проекта.

Срок кредита банки обычно увязывают с договором аренды, например аренда на десять лет и кредит на те же десять лет. Часто банки стремятся выдать кредит на срок, превышающий период окупаемости проекта, чтобы повысить вероятность возврата кредита за счет будущего денежного потока. Если на тот же период долгосрочные договоры аренды не заключены, то предоставляется среднесрочный кредит с «шаровым» (единовременным) платежом в конце срока в размере 50% от общей суммы. Как правило, по окончании срока договора такие кредиты рефинансируются тем же банком.

Личный опыт
Наталья Мацюк, начальник финансового отдела ООО «СИК «Девелопмент-Юг» (Краснодар)

Если банк, руководствуясь принятой в нем методикой, оценит уровень рисков по проекту как высокий, то ставка по кредиту может увеличиться на 1–2%, либо потребуются дополнительные гарантии или поручительства. По опыту могу заметить, что при строительстве жилых объектов кредиты привлекаются на следующих условиях: объем кредита – 200–300 млн руб. сроком на 2,5–3 года по ставке от 11,5 % годовых, в залог передается строящийся объект, соотношение вносимых банком и заемщиком средств – 70 к 30.

Иногда отлагательным условием для получения оставшейся части кредита является оформление залога в регистрирующих органах. Как правило, в банках есть внутренние ограничения по максимальному сроку кредитования, но в любом случае этот вопрос нужно обсуждать.

Поскольку в России кредитные ставки снижаются, то, завершив строительство объекта, стоит задуматься о рефинансировании кредита. Западный банк может предоставить кредит под готовый объект недвижимости с заключенными договорами аренды по ставке 8–8,5% на 15 лет. Для получения понадобится пакет документов, аналогичный описанному выше. И если первый кредит был получен в западном банке, то процедура рефинансирования будет значительно проще, поскольку потенциальные риски были детально проанализированы на первом этапе.

Барьеры

Несмотря на то что западные банки финансируют проекты по более низким ставкам, чем российские, было бы ошибочно полагать, что кредит в целом обойдется дешево. Затраты на подготовительные процедуры, оформление документации, заключений могут составить до $500 тыс., что, по мнению автора, оправданно лишь при кредите на сумму более $50 млн. Тогда, при условии, что строительство продлится два года, эти затраты составят 0,5% годовых. Их можно считать приемлемыми, поскольку если банк предоставляет финансирование под 9–10% годовых, то эффективная ставка кредитования составит 9,5–10,5%. Однако если те же $500 тыс. потратить на получение двухлетнего кредита в размере $10 млн, то увеличение эффективной ставки будет значительным – на 2,5%.

Необходимо отметить, что процедура кредитования в зарубежном банке может существенно затянуться. Например, если у банка нет опыта работы в России, то его специалистам понадобится немало времени, чтобы разобраться в хитросплетениях российского законодательства, правильно структурировать сделку, определиться с тем, на какие обеспечительные меры имеет смысл претендовать.

Если перечисленные выше условия получения кредита в западном банке компания-заемщик сочтет слишком сложными, то всегда есть альтернатива – обратиться в российское представительство западного банка либо в российский банк. Однако при этом также нужно готовиться к решению возможных проблем.

Личный опыт
Наталья Мацюк, начальник финансового отдела ООО «СИК «Девелопмент-Юг» (Краснодар)

По поводу финансирования одного из проектов строительства жилого комплекса стоимостью более $200 млн наша компания обратилась в ЕБРР. Мы составили детальный бизнес-план, собрали всю необходимую проектно-сметную и разрешительную документацию, проработали финансовую модель, продумали схему создания SPV-компании 3 , через которую предполагали проводить все денежные потоки, передав ее акции банку в залог. Но российские предприятия для иностранных банков находятся в зоне высокого риска, поэтому они завышают требования к доходности.

Так, кроме получения процентов по кредиту, банк настаивал на участии в будущей прибыли по проекту, обеспечивая себе доходность не менее 20%, что значительно выше текущих ставок по кредитам в российских банках. Кроме того, банк требовал, чтобы продажа построенных квартир началась только после завершения строительства всего комплекса, а не поочередно каждого дома. Для нас это было неприемлемо, и в конце концов мы остановились на сотрудничестве с российскими банками.

В нашей стране у рынка проектного финансирования хорошие перспективы, однако пока получить деньги под проекты в российских банках непросто и достаточно дорого. А банки нередко настаивают на обременительных для компаний условиях и стремятся контролировать ход выполнения проекта, невольно вмешиваясь в хозяйственную деятельность.

Личный опыт
Андрей Кривенко, финансовый директор ГК «Агама» (Москва)

По собственному опыту отмечу, что процедура получения инвестиционного кредита в России слишком усложнена, банки предъявляют к заемщикам чрезмерно высокие требования. Так, они могут потребовать регистрации объекта в государственных органах, тогда как на практике строительство ведется параллельно с процедурой регистрации, следовательно, необходимость в инвестициях возникает гораздо раньше.

Не проще выполнить и другие требования банка - работать лишь с тем генподрядчиком, которого одобрил банк, увеличить минимальный объем уставного капитала до суммы кредита, оформить в качестве обеспечения землю и застраховать ее на все случаи жизни, передать в залог акции компании и изменить ее организационно-правовую форму с ООО на ЗАО и т.д., и т.п. При этом условия проектного финансирования никак не назовешь привлекательными: кредитная ставка от 15% на 1,5-2 го да.

Правда, если компания - ключевой клиент небольшого банка, то она может рассчитывать на большую лояльность, хотя условия кредитования вряд ли значительно улучшатся Наша компания в итоге отказалась от проектного финансирования в пользу кредитов под залог построенного и сданного в эксплуатацию объекта, а на момент строительства - под залог других объектов недвижимости.

Если банк принял решение о финансировании проекта и даже уже перечислил первые транши, расслабляться еще рано. Выявив какие-либо технические или финансовые нарушения в процессе надзора за ходом проекта, банк может приостановить следующие транши, или даже потребовать обратно ранее выданные суммы. Поэтому важно не только успешно начать, но и завершить проект.

1 Под ставкой кредитования понимается номинальная процентная ставка по кредиту без учета всех связанных с его получением расходов. - Примеч. автора.

2 KYC (know your client (customer) - в переводе с англ. «знай своего клиента») - банковская процедура проверки клиента, в ходе которой тщательно изучается биография и репутация владельца компании, способы дополнительного финансирования проекта, выясняется источник происхождения его денег, проверяется достоверность представленных в банк сведений и пр. - Примеч. редакции.
3 SPV (special purpose vehicle) - компания специального назначения (дочернее предприятие или траст), созданная для выполнения каких-либо задач и обычно имеющая ограниченный период существования. - Примеч. редакции.

Важным в развитии кредитования является широкое внедрение в российскую практику проектного финансирования. Оно представляет собой привлечение долгосрочных инвестиционных ресурсов для крупных проектов с использованием технологии финансового инжиниринга. Особенности этого метода состоят в том, что он основан на займе под денежный поток, создаваемый только конкретным проектом, зависит от детальной оценки проекта, операционных рисков, рисков дохода, их распределения между инвесторами, заимодавцами и другими участниками на основании договорных соглашений 1 , а финансовое обеспечение инвестиционного процесса является целевым и долгосрочным.

В экономической литературе существует несколько точек зрения и подходов к оценке экономического содержания и функций проектного финансирования, определению самого понятия, часто отождествляемого с проектным кредитованием, венчурным финансированием, инвестиционным кредитованием или финансированием инвестиционных проектов. На самом деле проектное финансирование существенно отличается от традиционных методов финансирования инвестиционных проектов и имеет свою специфику.

П. Невитт в своей работе «Проектное финансирование» рассматривает его как «финансирование отдельной хозяйственной единицы, при котором кредитор готов на начальном этапе рассматривать финансовые потоки и доходы этой хозяйственной единицы как источник формирования фондов, из которых будет производиться погашение займа, и активы этой хозяйственной единицы как дополнительное обеспечение по займу» . Акцент в этом определении делается на экономической обособленности и новой схеме денежных потоков, что отличает проектное финансирование от других механизмов аккумулирования инвестиционных ресурсов.

Обобщение опыта зарубежных стран свидетельствует о том, что проектное финансирование трактуется двояко. С одной стороны, его рассматривают как целевое кредитование заемщика для реализации инвестиционного проекта без регресса (оборота) или с ограниченным регрессом кредита на заемщика. Обеспечением платежных обязательств заемщика являются денежные доходы, генерируемые объектом инвестиционной деятельности (а также активы, относящиеся к инвестиционному проекту). С другой стороны, проектное финансирование рассматривают как способ мобилизации разных источников и комплексного использования разных методов финансирования, а также оптимального распределения финансовых рисков. В определенном смысле проектное финансирование является одним из видов структурного финансирования и отражает организационно-технологический подход, который существенно отличается от продуктового подхода, где проектное финансирование рассматривается как комплексная банковская услуга.

Реализуя такой подход, И.И. Попков определяет проектное финансирование как комплексный банковский продукт, предоставляемый для реализации обособленного инвестиционного проекта и основанный на сочетании услуг по кредитованию и долевому финансированию .

Проектное финансирование имеет отличительную особенность. Традиционные механизмы финансирования, как известно, предполагают, что если компания привлекает финансирование на реализацию конкретного проекта, то сторона, предоставляющая такое финансирование (в том числе в виде кредита), финансирует не проект, а компанию, реализующую этот проект. В этом случае в качестве обеспечения финансирования выступают все активы данной компании. Механизм же проектного финансирования предполагает финансирование отдельного инвестиционного проекта, а источником денежных средств для возврата полученных инвестиционных ресурсов становится свободный денежный поток, генерируемый проектом. Таким образом, важное (но не единственное) отличие проектного финансирования от проектного кредитования, инвестиционного финансирования и финансирования проектов состоит в том, что обеспечением выступают только активы, приобретенные для реализации нового инвестиционного проекта (ИП). При обычном кредитовании денежные средства получает организатор проекта, который одновременно выступает в качестве заемщика и реализует проект. Проектное финансирование предполагает создание для реализации проекта специализированной компании, являющейся заемщиком и организатором проекта.

Организационный подход к проектному финансированию предполагает рассмотрение не только объектов, но и субъектов, в состав которых входят участники проекта, выполняющие отдельные функции и берущие на себя определенную долю риска, а также структуры (схемы) проектного финансирования, системы соглашений (контрактов), модели управления и контроля. Субъектами реализации проекта являются инициатор или спонсор проекта. Как правило, в этих ролях выступают:

• предприятия, заинтересованные в привлечении дополнительных инвестиций для развития собственных активов;
• компании, заинтересованные в реализации проекта;
• инженерно-строительная фирма, привлеченная для проектирования и строительства;
• поставщик оборудования;
• эксплуатирующая организация - для управления проектом после его завершения;
• внутренние поставщики;
• внешние покупатели;
• независимый инженер (привлекается для представления заключения с оценкой технической готовности к началу реализации проекта, реальности сроков и стоимости строительства, возможности и условий эксплуатации проекта);
• консультант по вопросам страхования;
• юрисконсульт;
• консультант по маркетингу (может быть привлечен для оценки надежности показателей проекта, особенно если отсутствуют твердые договоры на продажу изделий, произведенных в результате реализации проекта);
• финансовый советник (обеспечивает наиболее благоприятные финансовые, кредитные и расчетные условия);
• кредиторы и др.

В составе инвесторов необходимо выделить стратегических, ориентированных на управление проектом и долгосрочный рост бизнеса, и портфельных, нацеленных на диверсификацию своих вложений и продажу на определенном этапе собственной доли. В качестве портфельных инвесторов, как правило, выступают инвестиционные фонды и банки.

В зависимости от характера инвестиционного проекта пропорции между акционерным капиталом и заемными средствами, которые рассматриваются как внебалансовые обязательства инициаторов проекта, могут меняться. Если акционеры заинтересованы уменьшать долю своего капитала, который имеет более высокую минимальную норму отдачи на инвестированный капитал в сравнении с заемными средствами, то кредиторы заинтересованы в том, чтобы эта доля была более значительной. Недостающие для реализации инвестиционного проекта средства проектная компания получает в коммерческих банках или других финансовых институтах. При этом инструментами привлечения недостающих финансовых средств могут выступить:

• банковские кредиты, которые длительное время были основным источником заемного капитала;
• облигации, роль которых возросла в связи с реализацией инфраструктурных проектов.

В настоящее время в экономически развитых странах используется множество инструментов, среди которых наряду с банковским кредитованием и размещением облигаций используется эмиссия акций, выпуск векселей и другие инструменты, а также их комбинации . Участие международных финансовых институтов или государственных структур позволяет минимизировать страновые и политические риски. Механизм проектного финансирования предполагает учет интересов всех вовлеченных сторон, а ожидаемая прибыль должна компенсировать издержки и риски участников проекта.

Преодоление последствий глобального финансового кризиса предполагает диверсификацию российской экономики, модернизацию ее инфраструктуры, технологическое обновление производственного аппарата, внедрение инноваций, что невозможно без масштабного привлечения инвестиций из различных источников на принципах проектного финансирования. Активная реализация эффективных инвестиционных проектов в Концепции долгосрочного социально- экономического развития РФ до 2020 г. отнесена к числу основных приоритетов. В соответствии с целевыми ориентирами долгосрочного развития нашей страны увеличение объема инвестиций в четыре раза (по сравнению с уровнем, достигнутым в 2007 г.) должно обеспечить общий рост ВВП в 2,3 раза, а реальных доходов населения - в 2,6 раза. До 2020 года вклад банковского сектора в финансирование инвестиций должен возрасти в 2,6 раза и составить 25% к ВВП против 9,4% в 2007 г.

Потенциал, которым сегодня располагают российские банки, к сожалению, не отвечает столь масштабным задачам. Достаточно сказать, что в соответствии с генеральной схемой размещения объектов электроэнергетики Российской Федерации потребность только этой отрасли в инвестициях до конца 2020 г. оценивается Правительством Российской Федерации в 20,7 трлн руб., что сопоставимо с величиной ресурсов, которыми располагали все российские коммерческие банки на конец 2008 г. (28,0 трлн руб.).

Еше более скромными возможностями по сравнению с общей потребностью субъектов экономики в инвестициях обладает каждый отдельно взятый банк. Так, крупнейший оператор на рынке инвестиционного кредитования - Внешэкономбанк, управляющий потоком инвестиций на основе государственно-частного партнерства, планирует к 2012 г. осуществить прямых инвестиций (в форме долгосрочных кредитов предприятиям) на сумму 850 млрд руб., в форме вложений в уставный капитал предприятий, реализующих инвестиционные проекты, - 120 млрд руб., в форме гарантий - 100 млрд руб.

Развитие банковского проектного финансирования в нашей стране имеет достаточно высокий потенциал в посткризисный период, поскольку в настоящее время сохраняется отложенный спрос на инвестиции в разных секторах экономики, в том числе на реализацию крупных инфраструктурных проектов.

В последние годы прослеживалась тенденция роста использования проектного финансирования в мире. В период 1987-2001 гг. объемы международного рынка проектного финансирования выросли с 10 млрд дол. в год до 220 млрд дол. В 2008 году этот показатель достиг 250,63 млрд дол. Динамика рынка проектного финансирования в период 2004-2008 гг. характеризуется следующими показателями:

• всего выдано 2828 займов в рамках проектного финансирования;
• совокупный объем займов проектного финансирования составил 908 272,3 млн дол.;
• средний ежегодный темп роста объемов финансирования составил 121,2%.

Несмотря на стабильный рост объемов проектного финансирования в мире в последние годы, глобальный финансовый кризис 2008-2009 гг. внес свои коррективы. В 2009 году наблюдался значительный спад объемов кредитования в рамках проектного финансирования. По сравнению с предыдущим годом объемы снизились более чем на 60% (рис. 6.1).

Рис. 6.1.

Объем сделок за 2009 г. составил 79,3 млрд дол. (в то время как в 2008 г. - 203,3 млрд дол.). Самое значительное падение, составляющее порядка 70,1%, произошло на рынках проектного финансирования Северной, Центральной и Южной Америки.

Наиболее активным игроком на азиатском рынке стала Индия, показавшая рост объемов проектного финансирования на 56,6% относительно предыдущего года. По результатам 2009 г. общий объем сделок в Индии достиг 22 млрд дол.

В Российской Федерации объемы проектного финансирования всегда были значительно ниже, чем во многих других странах, о чем свидетельствуют международные рейтинги. Так, в регулярном рейтинге банков - участников проектного финансирования, который публикуется журналом Project Finance Magazine, российские банки вообще отсутствуют. Наша страна появляется в ряде страновых рейтингов, как правило, в связи с реализацией крупных единичных проектов с иностранным участием. Классическим примером применения механизма проектного финансирования являются «Северный поток», «Са- халин-2», «Южный поток», «Газпром-Южно-Русское», где Российская Федерация выступила инициатором.

Так, в 2009 г. российский проект «Газпром-Южно-Русское» вошел в десятку крупнейших сделок проектного финансирования в мире и стал четвертым по значимости в регионе ЕМЕА (Европа, Ближний Восток, Африка) . Очевидно, что ресурсоориентированпые отрасли являются наиболее перспективными для расширения использования механизма проектного финансирования в нашей стране.

В настоящее время проектное финансирование осуществляют в основном крупные российские банки. Однако вопрос о доступности участия в проектном финансировании не только крупных и крупнейших, но средних, а также мелких банков, остается открытым.

Учитывая множество форм участия банка в проектном финансировании, нужно внедрять в российскую практику новые банковские продукты, которые аккумулируют необходимые ресурсы. Речь идет о таких широко используемых за рубежом способах привлечения средств, как целевые и брокерские депозиты, обусловленные инвестиционные займы, социальное и страховое накопительство, общие фонды банковского управления и др. Задействование таких механизмов позволит банку увеличить долю долгосрочных ресурсов с минимальным риском изъятия и повысить заинтересованность частных инвесторов в хранении средств, поскольку потенциальный инвестор, вкладывая средства в банк, заранее знает, где они будут размещены. Банк фактически создает фонды коллективного управления и от своего имени размещает средства в те проекты, которые видятся перспективными непосредственным доверителям. Потребности сберегателей банка, склонных к индивидуальному инвестированию средств, могут быть удовлетворены с помощью индексных депозитов, доходность которых привязана к доходам от проекта.

Пюбальный экономический кризис 2008-2009 гг. начался именно в сфере межбанковского кредитования и серьезно подорвал возможности согласованных действий групп банков. В итоге банковская система столкнулась с объективными ограничениями инвестиционного кредитования, которые связаны с дефицитом долгосрочной ликвидности, необходимостью значительного увеличения резервов на рискованные ссуды, проблемой «плохих долгов» и ростом просроченной задолженности. Обострилась проблема нехватки долгосрочных инвестиционных ресурсов, которые необходимы для реализации крупных проектов в рамках проектного финансирования. Помимо традиционных инструментов финансирования проектов, таких как проектное кредитование, крупные международные банки активно используют другие механизмы финансирования. Например, синдицированное кредитование, долевое финансирование и размещение проектных облигаций. При этом используются методы как прямого, так и косвенного участия в финансировании крупных проектов.

Таким образом, проблема нехватки долгосрочных инвестиционных ресурсов, необходимых для реализации крупных проектов в рамках проектного финансирования, существенно обострилась. На первый план и в Российской Федерации, и за рубежом начинают выходить методы не прямого, а косвенного участия в финансировании крупных проектов.

К их числу относятся методы, предполагающие участие банков в размещении проектных облигаций. Особенностью данной схемы является то, что в ее рамках банк принимает участие в финансировании инвестиционного проекта не непосредственно, а через специально учреждаемую проектную компанию, которую за рубежом принято называть компанией специального назначения - special purpose vehicle (SPV).

Одним из источников привлечения средств для проектной компании является выпуск проектных облигаций. Как и в случае с банковскими кредитами, основная сумма долга и проценты по проектным облигациям выплачиваются только из денежных потоков по проекту. С позиции специальной проектной компании процедура выпуска облигаций очень похожа на получение кредита в банке. По сути, заемщик получает ресурсы в форме долгосрочной ссуды. Основное отличие между проектным кредитом и проектной облигацией заключается в том, что выпуск облигаций ориентирован на более широкий круг потенциальных инвесторов, заинтересованных в финансировании сделки (так называемых держателей облигаций). Инвесторами могут выступать пе только банки, но и институциональные инвесторы, такие как пенсионные фонды, страховые компании, взаимные фонды, специализирующиеся на инвестициях в инфраструктуру.

Сходства между проектными облигациями и проектными кредитами заключаются в следующем. Во-первых, достаточно часто облигации специальной проектной компании приобретаются банковским пулом (так называемая запроданная сделка ). Во-вторых, облигации, как любые ценные бумаги, могут торговаться на финансовых рынках между инвестором и другим покупателем, хотя в действительности проектные облигации могут быть менее ликвидными по сравнению с обычными корпоративными облигациями. Обычно они продаются группе институциональных инвесторов путем частного размещения и остаются в портфеле до наступления срока погашения.

Международный рынок проектных облигаций значительно меньше рынка проектных кредитов. Однако в последние годы рынок проектных облигаций существенно вырос. Следует отметить, что рынок сконцентрирован в таких регионах, как США, Западная Европа и Азия.

Можно выделить несколько причин, объясняющих рост рынка проектных облигаций:

• рост спроса на развитие и усовершенствование инфраструктуры требует значительных инвестиционных вложений, в то время как правительства, особенно в условиях мирового кризиса, не способны обеспечивать необходимые инвестиции;
• экспертиза и интерес со стороны институциональных инвесторов возрастает в пользу альтернативных инвестиций среднесрочного или долгосрочного характера с определенным соотношением риска и доходности;
• международные рейтинговые агентства принимают все более активное участие в оценке сделок проектного финансирования, что способствует снижению издержек и увеличению доступности информации для инвесторов.

Проектные облигации как источник финансирования наиболее активно используются в секторе нефти и газа. Также следует отметить рост выпуска облигаций в секторе private finance initiative (PFf) за последние несколько лет.

В каких случаях следует использовать проектные облигации? При финансировании специальной проектной компании выпуск облигаций является альтернативой синдицированному кредитованию - более распространенной форме привлечения средств при проектном финансировании. Однако данная альтернатива имеет ряд ограничений и применима только в определенных обстоятельствах. Если синдицированные кредиты представляют собой контракты, которые структурированы в соответствии с потребностями спонсоров проекта, то проектные облигации имеют форму ценных бумаг, которые не так легко персонифицировать. По этой причине букраннерам (bookrunner )" достаточно сложно найти инвесторов, желающих купить облигации с множеством специфических характеристик, если только эти инвесторы не были определены заранее. В случае размещения об-

лигационного выпуска на вторичных рынках должны присутствовать стандартные характеристики, которые, скорее всего, не смогут отвечать специфическим требованиям сделки. Следует отметить, что облигационные инвесторы (в отличие от банков) чаще всего не готовы нести риски, связанные с фазой строительства, принимая только риски операционной фазы. Страновой риск также может служить препятствием при выпуске облигаций, в том случае если специальная проектная компания расположена в стране с высоким уровнем странового риска. Поэтому привлечение средств в форме облигационных выпусков более уместно при рефинансировании сделки, когда стадия строительства уже пройдена, так как в этом случае облигации больше похожи на ценные бумаги, обеспеченные активами, чем на сделку проектного финансирования.

Наиболее распространенная форма выпуска проектных облигаций - это частное размещение с уже заранее определенной группой инвесторов. Процедура выпуска проектных облигаций при частном размещении очень похожа на организацию синдицированного кредита одним или несколькими ведущими организаторами. Набор участников достаточно специфичен в случае выпуска облигаций: рейтинговые агентства, доверенное лицо, платежный агент. Необходимо рассмотреть роль каждого из этих участников.

Инвесторы, вкладывающие средства в проектные облигации, имеют целые подразделения для анализа кредитоспособности специальной проектной компании. Тем не менее они склонны принимать свои инвестиционные решения, основываясь на сертификации качества эмитента букраннером проектных облигаций, а также на оценке кредитоспособности, проведенной рейтинговыми агентствами. Присвоенный рейтинг оценивает намерения и способность эмитента своевременно выплачивать долги в краткосрочной и среднесрочной перспективе. Учитывая особенности проектного финансирования, наиболее значимые рейтинги относятся к средне- и долгосрочной перспективе.

Рейтинговые агентства играют ключевую роль при использовании такого инструмента привлечения средств, как выпуск облигаций, в том числе проектных. Уставом некоторых институциональных инвесторов даже запрещается покупка ценных бумаг при отсутствии кредитной оценки. Одной из основных задач букраннера проектных облигаций является презентация проекта одному или нескольким рейтинговым агентствам. Сама процедура присвоения рейтинга является трудоемкой и занимает много времени, по этой причине букраннер обращается к рейтинговому агентству сразу же после получения мандата на частное размещение.

Зарубежные банки уже длительное время выступают активными участниками проектного финансирования, выполняя определенные функции. В частности, до глобального финансового кризиса (2007- 2009 гг.) прочные позиции на рынке проектного финансирования занимал «Royal Bank of Scotland», диверсифицированный портфель которого включал энергетические, инфраструктурные, нефтегазовые проекты. При этом указанный банк участвовал не только в финансировании проекта, но и в организации и управлении займом и финансовом консультировании.

Как показал анализ, для многих российских банков проектное финансирование становится новой крупной и все более расширяющейся нишей на рынке банковских услуг. Банки на рынке проектного финансирования выполняют разные функции (операции), основными из которых являются кредитование проектов, финансовое консультирование, лизинг, предоставление определенных гарантий и др. Кроме того, банки выступают как инвестиционные брокеры (инвестиционные банки), инициаторы создания или менеджеры банковских консорциумов, институциональные инвесторы, приобретающие ценные бумаги проектных компаний, лизинговые институты. В контексте инвестиционной деятельности (стратегии) банков важен комплексный анализ участия банков в проектном финансировании, рассмотрение многообразия форм и характера участия.

При принятии решения о вхождении в проект банки учитывают ряд факторов, затрагивающих стратегические цели развития и экономические выгоды. Экономические аспекты включают прогнозы доходности проекта, сроки кредитования, оптимальный объем инвестиций, степень контроля банка над проектом, репутацию инициатора проекта и другие показатели, влияющие на принятие решений. С точки зрения стратегических интересов банка оцениваются финансовые перспективы, социальная, экономическая и политическая значимость проекта. Выбор сферы инвестиционных вложений может преследовать цели диверсификации кредитного или инвестиционного портфеля, а также улучшения имиджа банка.

Проектное финансирование не является стандартным продуктом и требует значительных трудозатрат, воплощенных в различных операциях, продуктах и услугах банков. Услуги банков в рамках проектного финансирования являются сложными и комплексными, а операции активными и комиссионными. Развитие проектного финансирования в Российской Федерации будет формировать для банков новый спрос на самый широкий спектр услуг, включая инвестиционное консультирование, инвестиционное финансирование, предоставление гарантий и т.д. Кроме того, в результате реализации инвестиционных проектов будут возникать новые структуры в реальном секторе экономики (организации, инфраструктурные объекты), которые также сформируют свой сегмент рыночного спроса на банковские услуги, что будет содействовать развитию и совершенствованию банковской деятельности. С этих позиций проектное финансирование выступает средством дальнейшего развития банковского сектора, повышения эффективности его функционирования и увеличения доли в сегменте финансовых услуг.

Проектное финансирование с активным участием банков можно выделить в отдельное направление анализа. Наиболее перспективными направлениями развития в рамках проектного финансирования являются:

• участие в капитале;
• консалтинговые услуги;
• объектное финансирование;
• участие в зарубежных проектах за счет развития механизмов экспортного финансирования; мезонинное финансирование ;
• лизинг.

Следует отметить, что мезонинное финансирование относится к смешанным инструментам финансирования - сочетанию и совместному использованию долговых инструментов, таких как кредиты, облигационные займы, лизинг, и долевых инструментов (финансирование с помощью фонда прямых инвестиций, IPO). К неоспоримым преимуществам мезонинного финансирования относятся более высокая доходность (выше, чем позволяет получить стандартная кредитная ставка банка), возможность конвертировать долг в пакет акций или доли компании, реализующей проект.

В целом анализ проектного финансирования позволяет выделить ключевые положения, сдерживающие его развитие.

• 1. Решающим фактором является инвестиционный рейтинг и действующее финансовое положение инициатора проекта, а не денежные потоки, генерируемые проектом. Для многих банков наличие действующего бизнеса заемщика, а также наличие положительного результата от основной деятельности является обязательным условием для принятия решения о финансировании проекта. Таким образом, банк оставляет за собой возможность регресса на текущую деятельность заемщика в случае провала проекта, что противоречит принципам проектного финансирования. При одинаково эффективных и рентабельных предложениях кредитор отдает предпочтение проектам, инициаторы которых имеют действующий бизнес в данной либо смежной отрасли. В результате складывается ситуация, при которой проектное финансирование доступно в основном для крупных сырьевых компаний, имеющих действующий прибыльный бизнес.
• 2. Ограниченность долгосрочных заемных ресурсов. Здесь следует выделить две ключевые проблемы: низкая капитализация российских банков и отсутствие «длинных» денег. Использование значительной доли заемных средств (т.е. высокий финансовый рычаг) при финансировании крупномасштабных проектов является одной из ключевых характеристик механизма проектного финансирования. Возможность мобилизации масштабных долгосрочных инвестиционных ресурсов в необходимом объеме на определенный срок и под адекватную процентную ставку является необходимым условием любого инвестиционного проекта, реализуемого по схеме проектного финансирования. В Российской Федерации капитализация банков, как уже отмечалось, все еще находится на достаточно низком (по мировым меркам) уровне, что не позволяет осуществлять финансирование крупных и сверх- круппых проектов. Однако стоить отметить, что определенные положительные сдвиги в этом направлении есть. В настоящее время только часть крупных банков, которые в свое время смогли выйти на публичный или международный рынок, способны самостоятельно предоставлять крупные и долгосрочные инвестиционные кредиты. Именно они выступают основным источником «длинных» денег.

Очень часто банки осуществляют вложения в форме традиционного банковского кредитования с использованием всех возможных форм и методов обеспечения (залог имущества, ценных бумаг и других активов, банковские гарантии, накопительные гарантийные счета escrow, поручительства). Прямые крупномасштабные кредиты на длительный срок российские заемщики могут получить либо в иностранном банке, либо в 3-5 крупнейших российских банках. В то же время получить кредит могут только крупнейшие компании, компании первого эшелона на фондовом рынке либо те компании, которые могут предоставить высоколиквидное обеспечение. Такое положение на рынке капитала, позволяющее банкам диктовать свои требования по стоимости и по условиям кредитования, можно охарактеризовать как олигополию. Отсутствие «длинных» источников финансирования на российском рынке выражается в критерии окупаемости проекта, который устанавливает банк. Если в некоторых западных странах банки принимают на финансирование проекты со сроком окупаемости в 20-30 лет, то в российских банках эта цифра не превышает 5-7 лет.

3. Неразвитость методов и инструментов долгового финансирования

при проектном финансировании. Использование лизинга в проектном финансировании составляет всего 4-5% при вложении в уставный капитал 1 . Более высокие ставки по сравнению с традиционным кредитованием (выше на 100-200 базовых пунктов), а также условие оплаты основного долга и процентов без льготного периода являются причиной, сдерживающей использование данного инструмента финансирования.

Анализ облигационного рынка показал, что в условиях глобального кризиса рынок рублевых облигаций стремительно сокращается. Рынок иностранных инвестиций, в частности еврооблигаций, имеет несомненные преимущества для российских компаний. Возможность привлечь значительные объемы средств на более длительный срок является существенным преимуществом западных рынков. Однако лишь 15-20 крупнейших российских компаний могут воспользоваться этими преимуществами. В частности, выпуск еврооблигаций требует от компании серьезной подготовки, компания должна составлять отчетность согласно западным стандартам учета и регулярно публиковать ее, при этом отчетность должна быть абсолютно прозрачной. Также одним из условий является наличие рейтингов, присвоенных мировыми рейтинговыми агентствами. Компаний, соответствующих всем требованиям, на российском рынке пока немного. Помимо этого сложность выпуска евробондов обусловлена высокими накладными расходами.

• 4. Высокая стоимость проектного финансирования является определяющим фактором, отпугивающим потенциальных заемщиков. Денежные потоки многих проектов просто не способны обеспечивать такие проценты. Опять же только крупные компании с большими оборотами способны оплачивать такой механизм финансирования проектов. Высокая процентная ставка обусловлена несколькими факторами:
  • стоимостью собственно заемных ресурсов;
  • премией за риск;
  • накладными затратами на анализ и сопровождение проекта.

Долгосрочные ресурсы всегда являются более дорогостоящими,

чем краткосрочные. Этим обусловлена высокая стоимость собственно заемных средств. Риски по сделкам проектного финансирования для банка существенно выше, чем при коммерческом кредитовании, и соответственно премия за риск, закладываемая в процентную ставку, должна быть выше. Трудоемкость анализа бизнес-плана при проектном финансировании всегда больше, чем при коммерческом кредитовании на пополнение оборотных средств, что увеличивает общую стоимость финансирования. Эти три показателя достигают максимальных значений в сделках проектного финансирования, что увеличивает итоговую процентную ставку.

5. Консалтинг. Проектное финансирование является прогрессивной, но достаточно сложной финансовой технологией, при использовании которой немаловажную роль играет консалтинг. Консалтинг способствует снижению рисков и соответственно снижению стоимости проектного финансирования. Слабый уровень подготовки бизнес- плана очень часто называют одной из причин, препятствующих получению банковского финансирования. Из 100 проектов не более 10% отбираются для дальнейшего анализа и лишь 2-3% получают финансирование и доходят до реализации. В бизнес-плане не отражены все преимущества проекта, недостаточно обоснован экономический эффект и не доказан низкий уровень проектного риска 1 .

Слабая подготовка бизнес-плана проекта, несоответствие его качества требованиям банка позволяют судить о низком уровне менеджмента инициаторов проекта, об отсутствии команды профессионалов и готовности к успешной реализации проекта.

В целях развития проектного финансирования, а также повышения роли банков в его осуществлении и более активного использования моделей «последовательного банковского финансирования» и «банковского финансирования на условиях участия в риске» полезными могут оказаться следующие меры по совершенствованию порядка рефинансирования и регулирования рисков для банков, принимающих участие в проектном финансировании.

• 1. Для развития вторичного рынка прав требований по кредитным договорам, заключенным между банками и специальными проектными предприятиями, и обеспечения банков долгосрочными финансовыми ресурсами необходимо создание специального государственного органа по поддержке банков, осуществляющих финансирование инвестиционных проектов (Агентство проектного финансирования). В его функции должны входить рефинансирование банков на условиях уступки прав требований по кредитным договорам для кредитования инвестиционных проектов, а также оказание прямой помощи заемщикам банка (специальным проектным предприятиям) для реструктуризации имеющихся у них долговых обязательств перед банками. Важно, чтобы возможность государственной поддержки распространялась на банки, чьи условия по проектному финансированию заемщиков соответствуют кредитным стандартам Агентства.
• 2. В целях покрытия возможных кратковременных дисбалансов в обеспечении ликвидностью банков, занимающихся проектным финансированием, следует внести коррективы в действующий порядок кредитования Банком России коммерческих банков под нерыночные активы. В частности, отдельные требования, предъявляемые к предприятиям, чьи права требования по кредитным договорам принимаются в качестве обеспечения кредитов Банка России (период деятельности предприятия-заемщика должен составлять не менее трех лет, доля участия банка в уставном капитале заемщика или доля участия предприятия в уставном капитале банка не должны превышать 20%), изначально невыполнимы для банковского проектного финансирования. Ведь получателем банковских ссуд выступает новое, специально созданное для этих целей предприятие, а участие банка в уставном капитале заемщика позволяет осуществлять полноценный контроль за масштабным и рискованным проектом. Поэтому необходимо смягчить существующие условия для таких предприятий.
• 3. Для активизации участия банков в финансировании инвестиционных проектов следует отказаться от установления по сделкам проектного финансирования экономического норматива риска на одного заемщика (Н6) и не включать объем требований банка к заемщику - специальному проектному предприятию - в расчет обязательного экономического норматива совокупной величины кредитных рисков (Н7). Существенным условием для реализации этой регулятивной нормы должно стать наличие государственной гарантии по финансируемому проекту, как минимум, в доле участия банка.
• 4. Для увеличения доли долгосрочных ресурсов с минимальным риском изъятия и повышения заинтересованности частных инвесторов в хранении средств в банке целесообразным будет внедрение в российскую практику целевых и брокерских депозитов, обусловленных инвестиционных займов, социального и страхового накопительства, общих фондов банковского управления. Банк фактически создает фонды коллективного управления и от своего имени размешает средства в те проекты, которые видятся перспективными непосредственным доверителям. Потребности сберегателей банка, склонных к индивидуальному инвестированию средств, могут быть удовлетворены с помощью индексных депозитов, доходность которых привязана к доходам от проекта.

Инвестиционное кредитование не тождественно долгосрочному, хотя также предполагает более длительный срок пользования кредитными ресурсами, в отличие от краткосрочных кредитов на пополнение оборотных средств.

Прежде всего, для инвестиционного кредитования характерно наличие финансируемого проекта, нового или уже существующего, на реализацию или развитие которого и направляются привлекаемые предприятием-заемщиком кредитные ресурсы. При этом банк-инвестор фактически принимает на себя часть рисков, связанных с реализацией финансируемого проекта. А результат принимаемого решения в пользу кредитования проекта соответственно зависит от планируемого от реализации проекта дохода. Таким образом, в расчет безусловно принимается текущее финансовое состояние предприятия, величина прибыли, динамика роста показателей, устойчивость, кредитоспособность, платежеспособность предприятия, но так же имеет немаловажное значение и сам инвестиционный проект. Особое внимание при кредитовании инвестиционного проекта обращается на прогнозируемый результат, на планируемый «выхлоп» от внедрения проекта «в жизнь».

При этом, что особо важно для заемщиков, привлечение долгосрочных ресурсов не снижает лимита сумм кредитования на пополнение оборотных средств, то есть у предприятия-заемщика имеется возможность раздельного финансирования инвестиционных и текущих целей.

Инвестиционное кредитование традиционно подразделяется на непосредственно инвестиционное кредитование, проектное финансирование и финансирование строительных проектов. Каждое направление заслуживает отдельного рассмотрения.

Инвестиционное кредитование предполагает вливание длинных (долгосрочных) денег в предприятие, что ближе всего к понятию долгосрочного кредитования. Это направление менее рискованно, поскольку в расчет берутся фактические показатели деятельности предприятия за анализируемый период, прогнозные показатели строятся, в том числе, без учета внедрения проекта, так как если предприятие продолжало бы заниматься текущей деятельностью при тех же обстоятельствах и при этом оплачивало бы расходы по инвестиционному кредиту. Как правило, под данное направление подходит переоснащение, обновление основных фондов, приобретение дополнительного оборудования, расширение автопарка либо парка техники, приобретение и запуск еще одной аналогичной линии оборудования, покупка еще одного магазина и тому подобное расширение текущей деятельности. То есть предприятие продолжает движение в привычном направлении либо, если оно открывает новое направление, то только при имеющейся возможности покрыть все риски прибылью, получаемой от текущей деятельности.

Проектное финансирование это та область кредитования, где по финансированию проекта частично берет на себя банк-кредитор, поскольку предполагается финансирование проекта, не имевшего место быть, и расчет окупаемости проекта ведется от ожидаемой выгоды от реализации проекта. Соответственно, предприятие предполагает рассчитываться с банком-кредитором по кредиту за счет полученных от реализации проекта доходов. К проектному финансированию относятся новые самоокупаемые направления бизнеса действующего предприятия, либо создание нового предприятия, нового производства. Банк-кредитор может даже стать прямым инвестором предприятия, то есть осуществить вложения непосредственно в его уставной капитал, если рассчитывает на увеличение денежных потоков компании в дальнейшем и соответственно получение прибыли от своих инвестиций.

Финансирование строительных проектов представляет собой предоставление кредитов на цели строительства жилых, коммерческих и производственных объектов. Как правило, банк финансирует строительный проект при наличии готового пакета необходимой исходно-разрешительной документации для проведения строительно-монтажных работ, утвержденной проектно-сметной документации, оформленного земельного участка (право долгосрочной аренды или собственности). То есть финансирование банка привлекается на инвестиционной стадии реализации проекта, когда подготовительный этап проекта, проектные и другие подготовительные работы, уже осуществлен без участия Банка. В данном направлении наиболее высоки требования к доле вложения предприятием-заемщиком в реализацию проекта собственных средств. При рассмотрении проекта, рассчитывается экономический эффект от предполагаемого использования строящихся площадей, будут ли они сдаваться в аренду либо будут в дальнейшем реализованы.

Основные требования, предъявляемые банком к заемщику

Кредитование инвестиционных проектов предполагает наличие четко проработанного бизнес-плана, технико-экономического обоснования и, собственно, контрактов (договоренностей, сделок), предусматривающих поставку закупаемого имущества, реализацию необходимых работ.

Безусловно заемщик, либо в отдельных случаях предприятие-поручитель, должен иметь устойчивое финансовое положение, быть способным качественно обслуживать и своевременно погашать предоставляемый кредит.

Реализацию, точнее финансирование проекта банк не берет на себя на все сто процентов, требуется обязательная доля вложения заемщиком собственных средств, которая колеблется на уровне от двадцати до пятидесяти процентов от общей стоимости проекта. При этом возможно зачесть уже осуществленные заемщиком на стадии подготовки проекта вложения, но срок осуществления таких вложений может быть ограничен. К примеру, приниматься к учету в качестве собственных вложений будут только средства, затраченные предприятием на реализацию проекта не ранее, чем за последние шесть месяцев.

Инвестиционное кредитование также как и другие виды банковского кредитования предполагает наличие обеспечения, то есть кредиты предоставляются под ликвидный залог.

При рассмотрении проекта учитывается опыт инициатора проекта в реализации подобных проектов. Данный фактор не является определяющим, но повышает вероятность положительного решения банка о предоставлении кредита.

В обязательном порядке анализируются аффилированные (взаимосвязанные) с заемщиком предприятия.

Базовые условия инвестиционного кредитования несколько отличаются от краткосрочных кредитов:
- готовность вложить собственные средства в проект либо документально подтвердить произведенные вложения;
- ежемесячное погашение процентов (реже ежеквартальное), но возможна и небольшая отсрочка платежей;
- срок кредита до семи, в отдельных случаях до десяти лет, особенно если заемщик реализует проект с государственной поддержкой. Срок окупаемости инвестиций не должен превышать срок кредитования;
- график погашения долга согласовывается с заемщиком и непосредственно зависит от параметров финансируемого проекта;
- необходимо залоговое обеспечение;
- кредит предоставляется как в рублях, так и в иностранной валюте (если, например, закупается импортная техника за рубежом);
- допустимы различные режимы кредитования в зависимости от специфики проекта;
- кредит может быть предоставлен на цели финансирования ранее понесенных затрат либо рефинансирования имеющейся задолженности перед другими кредитными организациями, привлеченной для финансирования инвестиционных затрат.

Риски скрытого кредитования инвестиционных проектов за счет краткосрочных источников

В случае привлечения краткосрочных кредитов с расчетом на последующую пролонгацию или «перекредитовку» (поскольку «короткие» кредиты проще получить, меньше пакет документов, и так далее) для финансирования долгосрочных целей, предприятие заемщик рискует в дальнейшем либо не получить кредит на тех же условиях, либо, что еще опаснее, получить отказ в предоставлении следующего кредита.

В случае же соответствия целей предприятия привлекаемым инвестициям, как по качеству, так и по срокам, заемщик получает гарантированную неизменность условий кредитования на период реализации проекта (при условии отсутствия форс-мажорных обстоятельств). Так же выгода для заемщика заключается в снижении издержек по оформлению залога (особенно требующего регистрации) по долгосрочным кредитным договорам по сравнению с краткосрочными, при которых требуется оплата регистрации каждого обременения. Кроме того, при долгосрочном инвестиционном кредитовании снижаются организационные издержки, трудовые и временные затраты на сбор документов для оформления и пролонгации краткосрочных кредитов.

Особенность проектного кредитования (финансирования)

• 11од проектным кредитованием (финансированием) понимается финансирование отдельных самостоятельных инвестиционных проектов без дополнительного привлечения средств участников проекта - предприятий и организаций. Проектное кредитование возникло и развивалось из такой банковской практики, как кредитование с условием погашения кредита произведенной продукцией: кредит погашался после реализации проекта за счет поступлений от продаж. Впоследствии эго определило основные особенности проектного кредитования, такие, как:
  • объект - конкретный инвестиционный проект, а не производственно-хозяйственная деятельность или хозяйственная операция;
  • источник возврата кредита - доход от реализации проекта, обособленный от финансовой деятельности инициаторов проекта;
  • возможность совмещения различных форм кредита: банковского, коммерческого, государственного, международного;
  • риски проекта распределяются между участниками;
  • банк может выступить как организатор проекта, кредитор, инвестор, финансовый консультант;
  • передача заемных средств под самостоятельный проект осуществляется специально созданной компанией;
  • платежеспособность и кредитоспособность организаций-инвесто- ров могут не приниматься во внимание.

При организации проектного финансирования объектом оценки являются сам инвестиционный проект и его жизнеспособность. Важным моментом является также возможность генерировать денежные потоки, достаточные для погашения кредита. Реализация проекта и погашение кредита во многом зависят от эффективного взаимодействия инвесторов, банка и других участников проекта. На практике банки тщательно проверяют инвесторов, чтобы выяснить, насколько те способны поддерживать проект. Эффективность проекта во многом определяется согласованными действиями всех участников. Поэтому для банка в первую очередь важны гарантия ввода объекта кредитования в строй, своевременное начало его эксплуатации, обязательства по обеспечению всем необходимым, гарантии по поставкам необходимой продукции третьими лицами. Специалисты выделяют пять основных принципов проектного кредитования 1:

• жизнеспособность проекта:
• участие в проекте опытных, сильных, добросовестных партнеров;
• учет и распределение всех рисков проекта;
• урегулирование всех правовых аспектов;
• разработка конкретных и скоординированных планов действий и наличие качественного бизнес-плана.

В отличие от традиционного банковского кредитования в проектном кредитовании могут участвовать поставщики и покупатели продукции, государственные органы, пенсионные фонды и лизинговые компании. Поэтому при проектном кредитовании возникает возможность использования нескольких источников заемного капитала. При кредитовании крупных инвестиционных проектов может быть получен доступ к более выгодным источникам кредита, таким, как средства международных финансовых рынков, бюджетные средства, средства международных финансово-кредитных организаций. Проектное кредитование позволяет привлекать капитал в больших объемах и с высоким финансовым левереджем. Это особенно важно для небольших компаний, для которых доступ к кредиту больших размеров и с высоким левереджем практически закрыт.

Банковское дело: управление и технологии: учеб, пособие для вузов / под ред. Л. М. Тава- сиева. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001. - С. 667.

Существенным преимуществом для учредителей инвестиционного проекта является возможность получения кредита без отражения этой задолженности на своем балансе, поскольку она относится на баланс специальной компании. Поэтому ущерб балансу и показателям платежное™ учредителя наносится меньший, чем при получении обычного кредита, так как нс ухудшается соотношение собственного и заемного капитала компании - учредителя проекта.

Особую роль при проектном кредитовании играет распределение рисков. С этой точки зрения выделяют следующие виды проектного кредитования:

• кредитование с правом полного регресса: кредитор сохраняет право полной компенсации относительно всех обязательств заемщика. Если кредитору удается сохранить за собой право полного регресса к учредителю-инициатору относительно всех обязательств по проекту, то это фактически означает обычное обеспеченное кредитование, что нарушает один из принципов проектного кредитования;
• кредитование с правом частичного регресса: кредиторы имеют ограниченное право перевода ответственности за погашение кредита, что означает распределение риска между всеми участниками проекта;
• кредитование без права регресса: кредиторы берут на себя большинство рисков и фактически несут полную ответственность за реализацию проекта, что, естественно, приводит к удорожанию кредита.

Для минимизации рисков при проектном кредитовании банки, так же как и при традиционном кредитовании, требуют обеспечения. В проектном кредитовании возможные формы обеспечения подразделяются на две группы: обеспечение, поддающееся количественной оценке, и обеспечение, которое, как правило, не может быть оценено конкретной денежной суммой и которое подчас невозможно отделить от самой компании, осуществляющей инвестиционный проект. Ко второй группе обеспечения обычно относятся информационные виды обеспечения:

• получение объективной информации об известных в маркетинге и ценообразовании конкурентных преимуществах, приобретенных предприятием за время работы на рынке, рассматриваемых как залог будущих новых достижений;
• информация о самом проекте: технико-экономическом обосновании и проведенных технико-экономических исследованиях, вероятности своевременной реализации проекта, качестве и себестоимости будущей продукции;
• сведения о руководителях проекта.

Недостаточность материального обеспечения инвестиционного кредита банк, как правило, не воспринимает как бесспорное основание для отказа в кредите при условии, что банковские работники хорошо владеют методами анализа и оценки видов информационного обеспечения. В связи с этим далеко не каждый банк способен организовать проектное кредитование. В реальной практике кредиторы, так же как и инициаторы инвестиционного проекта, используют различные критерии целесообразности проектного кредитования, в том числе техническую и экономическую жизнеспособность, экономичность, наличие объединяющего всех участников общего интереса. Если в долгосрочном плане существует общая направленность интересов всех участников проекта и она достаточно стабильна, то банк может участвовать в проекте своими кредитными ресурсами.

Как с помощью секьюритизации активов привлечь необходимые финансовые ресурсы?

Термин «секьюритизация активов» характеризует технику финансирования, основанную на выпуске ценных бумаг, обеспеченных обеспеченные активами активами - ABS (.Asset-Backed Securities) - компании или банка. Впервые эта техника была применена в 1971 г. в США агентством Freddie Mac : оно осуществило первую инновационную на то время программу выпуска ценных бумаг с ипотечным покрытием - MBS (Mortgage-Backed Securities). Самого термина тогда еще не существовало, но программа оказалась весьма успешной, так как способствовала развитию вторичного рынка ипотечных кредитов, обеспечивала возможность увеличения объемов ипотечного кредитования, что способствовало развитию рынка недвижимости и более полному удовлетворению потребности американских граждан в жилье.

Термин «секьюритизация» появился в Wall Street Journal в 1977 г. и был «изобретен» Льюисом Раньери (Lewis S. Ranieri ), главой ипотечного департамента банка Solomon Brothers , предложившим использовать этот термин репортеру Wall StreetJournal Анн Монро (Ann Monroe) в статье, посвященной описанию первого выпуска ценных бумаг, обеспеченных залогом прав требования по ипотечным кредитам.

Существуют различные определения секьюритизации, но суть данной технологии сводится к тому, что она позволяет трансформировать активы в ценные бумаги, обеспеченные денежными поступлениями от исходных активов. Продавая такие ценные бумаги на фондовом рынке широкому кругу инвесторов, компании получают значительный дополнительный приток свободных денежных средств, которые можно использовать как для текущей, так и инвестиционной деятельности.

Секьюритизация активов представляет собой достаточно сложную и высокотехнологичную операцию, которая осуществляется в несколько этапов. В ней участвует несколько субъектов, и используются различные финансовые инструменты. Основными этапами в структурировании каждой конкретной сделки являются:

• выделение активов;
• создание специального юридического лица;
• внедрение механизмов повышения надежности соблюдения интересов сторон;
• эмиссия ценных бумаг;
• продажа ценных бумаг инвесторам.

В основе сделки секьюритизации лежит актив, порождающий регулярные и предсказуемые денежные потоки. При этом финансовые активы (т.е. денежные требования к третьим лицам) могут происходить как из договоров финансового характера (в подавляющем большинстве случаев - кредитных договоров), так и договоров в любом другом секторе экономики. Чтобы провести секьюритизацию активов, компания должна либо уметь планировать поступления выручки по уже заключенным договорам либо в рамках договора иметь определенный график платежей, который мог бы впоследствии быть использован как график выплат инвесторам по ABS. Как правило, такой определенностью в отношении будущих поступлений обладают банки и некоторые компании реального сектора. При этом необходимо иметь в виду, что для инвесторов объектом инвестиционного анализа является не кредитное качество самой компании, а надежность ее финансовых активов. Таким образом, первой необходимой характеристикой секьюритизируемых активов является их способность генерировать поток платежей с известной регулярностью. Это могут быть активы, порождающие только процентные платежи (среднесрочные и долгосрочные банковские кредиты), или активы, порождающие капитальные платежи (требования по договорам лизинга или по торговым договорам).

Второй важнейшей характеристикой секьюритизируемых активов является согласование срочности поступления платежей и выплат инвесторам по ABS. В связи с этим при секьюритизации активов необходимо учитывать срок жизни активов и периодичность потока денежных средств, используя соответствующие механизмы структурирования. Соответственно денежные потоки, генерируемые секьюритизируемыми активами, должны быть хорошо прогнозируемыми.

Третьей существенной характеристикой актива, подлежащего секьюритизации, является его юридическая отделимость от оригинатора. На практике уступка права требования часто запрещается договором между должником и кредитором. Кроме того, в договор часто включаются условия о конфиденциальности информации, которые создают определенные юридические трудности при секьюритизации.

Еще одним критерием для выделения пула активов является минимально необходимый их объем. Поскольку в сделке участвует различные субъекты и возникают высокие операционные издержки и расходы на текущее наблюдение и управление, по мнению большинства экспертов, она является экономически целесообразной, если объем активов превышает 80-100 млн долл. Поэтому для небольших компаний и банков часто создаются специализированные компании - кондуиты-накопители (рефинансирующая организация). На первом этапе, например, банк продает свои ипотечные кредиты на баланс собственного отделения в кондуите. По мере накопления кредитов, переданных различными банками, в объеме, достаточным для формирования пула, кондуит будет производить выпуск ценных бумаг.

В рамках традиционной секьюритизации оригинатор формирует пул (этот процесс называют «пакетированием») однородных активов, состоящий из долговых обязательств, примерно соответствующих по качеству, срокам, рискам и доходности. В качестве таких активов могут выступать дифференцированные платежные потоки, например, для банков: будущие потоки по пластиковым карточкам и будущие поступления на корреспондентские счета ; различные виды кредитов: ипотечные, потребительские, автокредиты; лизинговые платежи . Для других компаний секьюритизации, т.е. трансформации в ценные бумаги, поддается практически любой финансовый актив, порождающий регулярные денежные потоки с учетом ранее рассмотренных характеристик, например экспортная выручка и пр.

Следующим этапом является продажа этого пула эмитенту ценных бумаг. Для этого учреждается специальная инвестиционная компания {Special Purpose Vehicle , SPV), которая выкупает активы у банка-ориги- натора и эмитирует ценные бумаги (ABS ), обеспеченные поступлениями по этим активам. Это могут быть облигации, сертификаты, ноты . Результатом этой операции является переход секьюритизированных активов на баланс SPV в качестве ее единственного актива. Важнейшим принципом традиционной секьюритизации наряду с принципом обеспечения действительной передачи активов {Tme Sale of Receivables) SPV , является исключение риска банкротства SPV, которой практически запрещено заниматься всеми видами бизнеса и финансовыми операциями и действия которой находятся иод жестким контролем.

Непременным участником операции по секьюритизации активов является рейтинговое агентство, которое на основе тщательного изучения характеристик пула долговых обязательств и финансовой устойчивости участников определяет рейтинг выпуска ценных бумаг

Рейтинг выпуска ценных бумаг зависит также и от кредитного рейтинга гарантов, которые осуществляют кредитную поддержку секьюритизации. В качестве гарантов могут выступать крупные банки, специальные страховые компании. Меры кредитной поддержки секьюритизации активов весьма разнообразны. Это может быть безотзывной аккредитив, открываемый гарантом на сумму возможных убытков в случае дефолта по выпущенным обязательствам, а также создание резервного фонда или кассового депозита, вносимого гарантом или банком-оригинатором.

Рейтинговая оценка важна для определения продажной цены и доходности ценных бумаг. Для потенциальных инвесторов она служит ориентиром. При этом важно учитывать, что институциональным инвесторам, как правило, не разрешается приобретать ценные бумаги ниже определенного рейтинга.

Особенностью секьюритизации является также то, что выпуску ценных бумаг может быть присвоен более высокий рейтинг, чем рейтинг компании, осуществляющей секьюритизацию, что позволяет привлечь более дешевые долгосрочные ресурсы по сравнению с прямыми заимствованиями.

Технические функции по приему платежей от заемщиков, зачислению их на счета доверительного управления, обращению взыскания на залог по дефолтным кредитам, сбору статистики и публикации отчетов выполняет сервисер - специальная обслуживающая компания или сам банк-оригинатор, который получает комиссионное вознаграждение за эти операции. В секьюритизации может участвовать и резервный сервисер, который создается на тот случай, если основной обслуживающий банк прекращает или не имеет возможности обслуживать секьюритизированные активы.

Интересы инвесторов представляет доверительный управляющий (trustee ), который исполняет роль независимого контролера. Траст осуществляет контроль над потоками поступлений по переданной дебиторской задолженности и за действиями всех участников операции. Он имеет доверенность на распоряжение поступающими взносами и активами, находящимися в нуле; осуществляет мониторинг; имеет право на получение любой информации и право объявления дефолта по ценным бумагам, а также осуществляет продажу обеспечения в случае неплатежеспособности эмитента.

Участие в секьюритизации траста обеспечивает реализацию еще одного важного ее принципа - наличия жесткого контроля инвесторов над потоками поступлений по переданной дебиторской задолженности. Вместе с тем при традиционной секьюритизации инвесторы в основном полагаются на качество активов, обеспечивающих ценные бумаги, и прочность юридической структуры выпуска.

Отдельные недостатки традиционной секьюритизации, такие, как высокие затраты на обеспечение подлинной продажи {True Sale) слож-

Секьюритизация обеспечивает необходимый эффект в том случае, если объемы активов, объединяемых в пул, составляют не менее 100 млн долл.

ность налогового учета, необходимость разглашения конфиденциальной информации о заемщике, государственная регистрация прав уступки, преодолеваются в рамках синтетической секьюритизации. При этом виде секьюритизации актив не продается и остается на балансе компании, но риски этого актива передаются на рынок через включение кредитных деривативов в структуру сделки.

Эти риски активов передаются SPV посредством использования производных ценных бумаг, о которых шла речь выше, - кредитных дефолтных свопов (CDS) или облигаций, абсорбирующих кредитные риски, - CLN (Credit Linked Notes).

SPV, как правило, выпускает гак называемые синтетические обеспеченные долговые обязательства - CDO (Collateral Debt Obligations). Именно они после получения рейтинга размещаются среди инвесторов. На средства от продажи CDO специальная компания приобретает высоколиквидные (государственные) ценные бумаги. Они используются как обеспечение исполнения обязательств перед оригинатором по переданному кредитному риску и передаются в качестве залога оригинатору.

При наступлении события, оговоренного в договоре CDS или CLN, государственные ценные бумаги продаются, чтобы оплатить обязательства перед оригинатором, а оставшаяся сумма распределяется между инвесторами.

Секьюритизация активов является эффективным инструментом финансового менеджмента, расширяя свободу действий, позволяя преодолевать финансовые трудности и избегать критических ситуаций.

Благодаря секьюритизации активов компании могут более успешно решать многие управленческие задачи:

• диверсифицировать источники финансовых ресурсов;
• снизить стоимость заемного финансирования и привлечь ресурсы на длительные сроки;
• уменьшить долговую нагрузку па баланс компании;
• эффективнее управлять структурой бизнеса и ликвидностью;
• минимизировать кредитный риск или риск неплатежа, передавая его другим участникам;
• повысить инвестиционную привлекательность бизнеса.

Вместе с тем секьюритизация содержит в себе и потенциальную

опасность, как для банков и компаний, так и для финансового рынка в целом. Так, увлечение банками секыоритизационными схемами привело к ослаблению контроля за кредитными рисками, к смягчению условий кредитования, к снижению требований к заемщикам, что породило широкое распространение так называемых субстандартных кредитов (Subprime Lending).

Кроме того, стремительное развитие секьюритизации активов обусловило быстрое нарастание объемов операций с производными финансовыми инструментами, что способствовало усилению процессов виртуализации экономики, отрыву финансовой сферы от реального сектора экономики, возникновению глубоких диспропорций как в мировой, так и в национальных экономиках. Кризис, разразившийся в 2007 г. на рынке ипотечных кредитов в США, затронувший страны Западной Европы и спровоцировавший беспрецедентный финансово-экономический кризис 2008 г., явился, в том числе, следствием отсутствия необходимой ответственности со стороны всех участников процесса секьюритизации активов.

Российские банки и компании заинтересовались секьюритизацией еще в конце 1990-х гг. Но первая попытка осуществить полноценную секьюритизацию банковских активов была предпринята в августе 2002 г. банком «Русский Стандарт» путем выпуска облигаций, обеспеченных портфелем из 50 тыс. потребительских кредитов. Эмитентом трехлетних облигаций общей суммой в 500 млн руб. выступила независимая компания ООО «Русский Стандарт - Финанс». Однако некоторые специалисты полагали, что, несмотря на то, что эта сделка была объявлена «российским дебютом секьюритизации», ее структура не обеспечивала четкого отделения активов от оригинатора и не защищала владельцев ценных бумаг в случае банкротства, и ни один из принципов традиционной секьюритизации не был соблюден . В 2004 г. ОАО «Газпром» осуществило наиболее крупную в России сделку по секьюритизации будущих платежей по экспорту газа. Вплоть до середины 2007 г. российские банки и компании активно осваивали рынок секьюритизации, проведя более 20 сделок. Общий объем секьюритизированных активов в России достиг почти 5 млрд долл. В середине 2007 г. структура российских ABS по типу обеспечения составляла: DPR (Diversified Payment Rights - диверсифицированные платежные права) - 35%, ипотечные жилищные кредиты - 22%, автокредиты - 21%, потребительские кредиты - 10%, лизинговые платежи - 8%, кредитные карты - 5% . Большинство секьюритизаций российские банки и компании проводили за рубежом, т.е. сделки имели трансграничный характер, когда пул активов продавался SPV, созданной за пределами Российской Федерации. В России было проведено две сделки по секьюритизации: в 2006 г. «Совфинтрейд» секьюритизировал ипотечные кредиты объемом 3 млрд руб. В 2007 г. секьюритизацию ипотечных кредитов в России провело Агентство по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК).

Мировой финансово-экономический кризис 2008-2009 гг. в значительной степени подорвал доверие к технологии секьюритизации активов, поскольку многие участники этого процесса и прежде всего крупнейшие инвестиционные банки не смогли выполнить свои обязательства по приобретенным кредитным деривативам. Однако дискредитация секьюритизации как одного из важного звена современной финансовой системы произошла не из-за того, что данная финансовая технология в принципе неэффективна, а из-за того, что основные участники и организаторы не смогли или не захотели учесть риски, присущие данному механизму.

Тем не менее, российская экономика и российские банки и компании остро нуждаются в развитии современных финансовых технологий, в том числе и секьюритизации активов. О необходимости создания широких возможностей для секьюритизации финансовых активов как важнейшей задаче говорится в «Стратегии развития финансового рынка в Российской Федерации на период до 2020 года», утвержденной Правительством РФ в декабре 2008 г.

В современных условиях на мировых рынках и в России происходит постепенное восстановление рынка секьюритизации активов, к которой все чаще прибегают российские банки. Так, в апреле 2011 г. Акционерный банк «ГПБ-ипотека», входящий в группу «Газпромбанка», провел сделку по секьюритизации ипотечных активов, при этом общий объем выпуска составил 7060 млн руб. ; Банк «Возрождение» в декабре 2011 г. провел секьюритизацию своего ипотечного портфеля и разместил ипотечные облигации на 4,07 млрд руб. В середине 2012 г. группа ВТБ привлекла 275 млн долл, за счет секьюритизации портфеля автокредитов ВТБ-24, «Номос-Банк» объявил о подготовке секьюритизации ипотечного портфеля, объемом 5 млрд руб. АИЖК в современных условиях также предпринимает попытки развивать секьюритизацию. Пока этот вид деятельности ограничивается лишь гарантиями банкам, самостоятельно готовящим выпуски ипотечных облигаций. В настоящее время четыре партнера АИЖК планируют проведение совместной сделки в конце 2013 г. по секьюритизации ипотечных кредитов на общую сумму 3 млрд руб. Организатором сделки выступает АИЖК. Такое партнерство, в случае своего успешного завершения, станет первым на российском рынке секьюритизации ипотеки 1 В западной практике при секьюритизации ипотечных кредитов эмитируют MBS (.Mortgage Backed Securities): CMBS обеспечиваются коммерческой ипотекой, RMBS жилищной.

Анисимов, А. История российской секьюритизации активов / А. Анисимов, А. Ипполитов // Рынок ценных бумаг. - 2006. -№ 11. - С. 47.